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2021年全球經(jīng)濟(jì)在新冠疫情約束下呈非均衡復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)得益于相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境而率先復(fù)蘇，但下半年以來(lái)，在長(zhǎng)短期因素干擾的共振下，經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)出“類滯脹”狀態(tài)，增長(zhǎng)預(yù)期趨弱，經(jīng)濟(jì)下行壓力凸顯。預(yù)計(jì)明年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的基本格局將進(jìn)一步回歸需求側(cè)，在約束和壓力中不斷展現(xiàn)出韌性和活力。政策層面以穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本盤為核心考量，加大跨周期和逆周期調(diào)節(jié)的有機(jī)結(jié)合，財(cái)政政策和貨幣政策將協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，把握好應(yīng)對(duì)短期波動(dòng)與培育長(zhǎng)期動(dòng)能之間的平衡。

11月全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇分化依舊突出，供需錯(cuò)配和通脹高企問(wèn)題仍存、美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期繼續(xù)高漲及新型毒株Omicron的擴(kuò)散等多重利空干擾引發(fā)全球避險(xiǎn)情緒升溫。國(guó)內(nèi)供需兩端尚有一定隱憂，經(jīng)濟(jì)下行壓力不小，“類滯脹”的延續(xù)促使穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)一步發(fā)力?；诋?dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與監(jiān)管層表態(tài)，預(yù)計(jì)下一階段金融政策周期特征體現(xiàn)為“貨幣穩(wěn)中趨松+結(jié)構(gòu)性寬信用”。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來(lái)看，11月國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)較為平淡，債券市場(chǎng)情緒明顯回暖，大宗商品普遍下行。下一階段，在全球疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的見(jiàn)頂回落與海內(nèi)外貨幣政策背離日益明顯的背景下，A股配置宜堅(jiān)守風(fēng)格均衡，債券利率尚有下探空間，商品估值或開(kāi)始回歸歷史中樞。

11月央行延續(xù)靈活適度的投放，貨幣政策偏松預(yù)期加固，資金價(jià)格中樞有所下行，波動(dòng)率顯著降低。結(jié)合近期國(guó)內(nèi)偏弱的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策層表態(tài)來(lái)看，下一階段靈活有度的貨幣政策將邊際寬松，國(guó)內(nèi)外貨幣政策取向呈現(xiàn)進(jìn)一步分化。總量上，央行將延續(xù)“以我為主”，做好跨周期調(diào)節(jié)，平滑短期波動(dòng)，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性；結(jié)構(gòu)上，進(jìn)一步積極發(fā)揮再貸款、再貼現(xiàn)政策定向調(diào)控、精準(zhǔn)滴灌作用，碳減排支持工具等結(jié)構(gòu)性政策措施或?qū)⒏泳?xì)化，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持。預(yù)計(jì)12月資金面將面臨年末擾動(dòng)，對(duì)央行公開(kāi)市場(chǎng)投放的依賴度仍然較大，整體流動(dòng)性將繼續(xù)維持合理充裕。

10月全球疫情防控有所改善，但持續(xù)性高通脹背景下海外流動(dòng)性收緊趨勢(shì)明顯。國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所反彈，主要受益于前期汛情、限產(chǎn)限電、供應(yīng)不足等生產(chǎn)端制約因素的部分消退。短期內(nèi)類滯脹環(huán)境仍將延續(xù)，四季度經(jīng)濟(jì)尚有探底可能。預(yù)計(jì)下一階段政策側(cè)重以穩(wěn)投資保穩(wěn)增長(zhǎng)，以穩(wěn)增長(zhǎng)促穩(wěn)預(yù)期，貨幣政策適度寬松，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，財(cái)政政策積極發(fā)力，提質(zhì)增效。為有效應(yīng)對(duì)新的挑戰(zhàn)，政策將堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接。

隨著控制碳排放成為全球共識(shí)，世界上主要國(guó)家正在努力擺脫對(duì)化石燃料的依賴，通過(guò)各項(xiàng)政策限制傳統(tǒng)能源的生產(chǎn)和消費(fèi)，轉(zhuǎn)而更多地使用可再生能源。但在全球從傳統(tǒng)化石能源向新能源過(guò)渡的轉(zhuǎn)型期內(nèi)，新能源的供給瓶頸問(wèn)題非常明顯。本輪能源危機(jī)的爆發(fā)是長(zhǎng)短期因素共振下的結(jié)果：歐洲能源轉(zhuǎn)型過(guò)于激進(jìn)是長(zhǎng)期影響，全球供應(yīng)鏈復(fù)蘇緩慢、海運(yùn)費(fèi)高漲是中期因素，極端天氣等短期突發(fā)性事件是導(dǎo)火索，共同演化為全球能源形勢(shì)緊張。在全球能源危機(jī)的波及下，國(guó)際原油價(jià)格自8月觸底之后持續(xù)攀升，布倫特原油、WTI原油均已突破80美元/桶。本文論述了原油分析框架以及原油價(jià)格波動(dòng)引發(fā)的影響，并從原油視角來(lái)分析本次能源危機(jī)的發(fā)展。

10月全球疫情有所改善，但供需錯(cuò)配和通脹高企問(wèn)題仍然突出，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的景氣度整體上領(lǐng)先于新興經(jīng)濟(jì)體。全球通脹持續(xù)高位促使海外流動(dòng)性邊際收緊，美聯(lián)儲(chǔ)在11月議息會(huì)議上正式宣布開(kāi)啟Taper。國(guó)內(nèi)受散點(diǎn)爆發(fā)疫情挑戰(zhàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)延續(xù)類滯脹格局，四季度下行壓力加大，結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出?；诋?dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與監(jiān)管層表態(tài)，預(yù)計(jì)下一階段金融政策周期特征體現(xiàn)為“貨幣穩(wěn)中偏松+結(jié)構(gòu)性穩(wěn)信用”。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來(lái)看，10月國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)較為平淡，債券市場(chǎng)維持低位震蕩，大宗商品內(nèi)外分化，煤炭深度回調(diào)，原油維持高位。四季度，在散點(diǎn)疫情干擾經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、國(guó)內(nèi)外流動(dòng)性邊際寬松預(yù)期分化及階段性通脹見(jiàn)頂?shù)亩嘀夭┺南?，A股風(fēng)格宜堅(jiān)守均衡配置，商品市場(chǎng)將延續(xù)分化，債券市場(chǎng)尚有回暖空間。

10月央行逆回購(gòu)?fù)斗琶黠@擴(kuò)量，資金面波動(dòng)幅度環(huán)比縮窄。結(jié)合三季度國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面走弱和近期監(jiān)管表態(tài)來(lái)看，下一階段穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力的必要性有所增強(qiáng)，貨幣環(huán)境或?qū)⒈３址€(wěn)中趨松，結(jié)構(gòu)性政策可更加精細(xì)化。總量上，央行延續(xù)“以我為主”，注重跨周期調(diào)節(jié)，平滑短期波動(dòng)，促進(jìn)長(zhǎng)期均衡，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，靈活有度地利用貨幣政策工具；結(jié)構(gòu)上，進(jìn)一步發(fā)揮好再貸款、再貼現(xiàn)和直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具等措施的牽引帶動(dòng)作用，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持。預(yù)計(jì)11月央行仍會(huì)保持較大力度的公開(kāi)市場(chǎng)投放，市場(chǎng)流動(dòng)性缺口壓力較小，整體資金面將延續(xù)平穩(wěn)格局，短期內(nèi)降準(zhǔn)可能性有所降低。

9月全球疫情防控有所改善，但供需錯(cuò)配和通脹高企問(wèn)題仍然突出。國(guó)內(nèi)供需兩端數(shù)據(jù)進(jìn)一步走弱，其主因是能耗雙控政策制約工業(yè)生產(chǎn)，長(zhǎng)短期負(fù)面因素持續(xù)沖擊偏弱的內(nèi)生需求。短期內(nèi)類滯脹特征難以緩解，鞏固經(jīng)濟(jì)基本盤仍是政策的重要考量。預(yù)計(jì)下一階段經(jīng)濟(jì)政策的重心將更加偏向“穩(wěn)增長(zhǎng)”，貨幣政策適度寬松，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，財(cái)政政策積極發(fā)力、提升效能。為有效應(yīng)對(duì)新的挑戰(zhàn)，政策將做好跨周期調(diào)節(jié)，堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)。

9月國(guó)際環(huán)境不確定性因素增多，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏有所放緩，各主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)景氣度出現(xiàn)一定分化。9月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議及歐央行會(huì)議立場(chǎng)均偏鷹，年內(nèi)海外流動(dòng)性開(kāi)始邊際收緊幾成定局。國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)較為明顯的類滯脹特征，結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出。9月國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議進(jìn)一步明確跨周期調(diào)節(jié)思路，同時(shí)三季度央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)提出“增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”，預(yù)計(jì)四季度金融政策周期將逐步進(jìn)入“貨幣穩(wěn)中偏松+結(jié)構(gòu)性穩(wěn)信用”階段。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來(lái)看，9月國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)起伏較大，債券市場(chǎng)連續(xù)降溫，大宗商品中能化及相關(guān)中下游商品集體走高，貴金屬價(jià)格下行。四季度，隨著新冠疫情擾動(dòng)的逐步衰退、國(guó)內(nèi)流動(dòng)性寬松預(yù)期的強(qiáng)化與通脹見(jiàn)頂?shù)倪M(jìn)一步明確，A股風(fēng)格或?qū)⒅鸩襟w現(xiàn)中長(zhǎng)期政策的邏輯，高景氣及中低估值板塊可成為配置重點(diǎn)，商品市場(chǎng)的將延續(xù)分化，債券市場(chǎng)則仍有回暖空間。

9月央行公開(kāi)市場(chǎng)操作大幅擴(kuò)量，在監(jiān)管層較為強(qiáng)烈的“穩(wěn)貨幣”政策意圖下，跨季市場(chǎng)流動(dòng)性維持合理充裕。結(jié)合8月國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)低迷和近期監(jiān)管表態(tài)來(lái)看，下一階段經(jīng)濟(jì)政策將堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的工作總基調(diào)，加強(qiáng)宏觀政策跨周期調(diào)節(jié)，貨幣政策或延續(xù)適度寬松。總量上，根據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和物價(jià)走勢(shì)，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性；結(jié)構(gòu)上，進(jìn)一步發(fā)揮好再貸款、再貼現(xiàn)和直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具等措施的牽引帶動(dòng)作用，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持。預(yù)計(jì)10月市場(chǎng)流動(dòng)性缺口將加大，資金面對(duì)央行的依賴度或邊際增強(qiáng)，但整體仍會(huì)延續(xù)平穩(wěn)格局。